长存控股闯关IPO：业绩高增长与三道必过坎

　　文|《财经》研究员周源

　　编辑|谢丽容

　　超级周期为长存控股送来332亿元季度利润，但存储芯片行业固有的重资产折旧压力、强周期均值回归与外部供应链约束，并未因利润高增而消退

　　8月21日，上海证券交易所受理长江存储控股股份有限公司（下称 “长存控股”）科创板IPO（首次公开发行股票）申请，并于同日预先披露招股说明书（申报稿）。中信证券、中信建投证券出任联席保荐机构。长江存储，这家市场熟知的3D NAND闪存厂商是长存控股旗下的全资子公司，后者为本次IPO的申报主体。

　　此次发行全部为新股，不安排老股转让，公司拟募集资金 330 亿元，募集资金净额投向量产线技术升级与下一代存储技术研发。

　　按照流程，此次IPO尚需履行上交所审核、证监会注册程序，申报稿不具备股票发行法律效力。

　　市场常将长存控股与已登陆科创板的长鑫科技（长鑫科技集团股份有限公司，688825.SH）并称为国产存储 “双雄”，但二者赛道并不重叠。长江存储主攻3D NAND闪存，用于固态硬盘、手机等设备的持久大容量存储；长鑫科技旗下全资子公司长鑫存储技术有限公司聚焦DRAM内存，也就是设备断电即丢失数据的运行内存。二者分别对应算力体系里的数据 “仓库” 与 “工作台”。

　　两家存储芯片公司均采用集芯片设计、制造与封测于一体的IDM（垂直整合制造）模式，但技术路线、全球竞争格局相互独立。

　　这份招股书最抢眼的数据在于，2026年一季度公司实现营业收入470.42 亿元、归母净利润333.79亿元。也就是说，2026年一季度，长存控股平均每天净赚约3.7亿元。

　　这组数据是技术积累、产能爬坡与AI（人工智能）驱动的存储上行周期多重共振的产物。存储芯片行业固有的重资产折旧压力、强周期均值回归与外部供应链约束，并未因利润高增而消退。

　　这份招股申报稿也完整展现出公司在行业地位、经营杠杆、产业驱动力、资本与周期风险以及公司治理层面的情况，四大信息值得重点关注。

　　客观看待市场位次

　　招股书援引集邦咨询TrendForce数据，2026年一季度，长存控股NAND Flash业务，按出货量、销售金额双重口径位列全球第三、中国第一。

　　但需客观看待这一市场位次。三星电子、SK 海力士长年稳居全球前两位，份额优势显著；第三梯队除了长存控股，还包括美光科技、铠侠、西部数据（原闪迪），之间份额差距较小，后续季度公司排名仍存在波动可能性。

　　技术层面，自研Xtacking晶栈架构构成长存控股的核心壁垒。公司2022年推出Xtacking 3.0技术，获得全球存储领域权威峰会 FMS“最具创新存储技术奖”，成为全球首批推出200层以上3D NAND Flash 产品的企业，实现国内存储技术首次领先世界先进水平。

　　2024年长存控股迭代Xtacking4.0 技术，次年再度获得FMS 权威奖项，重塑全球 3D NAND 技术发展路线。

　　截至2026年3月31日，公司拥有授权发明专利5611项目，并且是中国大陆为数不多的与国际头部厂商达成专利交叉授权的集成电路企业。

　　产品方面，长存控股NAND Flash产品从产品形态上分为存储芯片、智能终端产品、SSD（固态硬盘）三大类，主要应用于数据中心、企业服务器、消费电子等应用场景。此外，其子公司宏茂微可提供芯片封测解决方案和存储器封装测试服务。

　　招股书同时提示了长存控股目前的短板：报告期内，公司虽不存在向单个客户销售占比超过营业收入 50%的情形，但前五大客户合计销售占比较高，占各期营业收入的比例分别为55.73%、64.62%、51.65%和54.34%。公司虽已切入部分国际一流客户供应体系，但企业级高附加值产品仍与海外巨头存在差距，地缘等外部因素对海外客户导入、海外市场拓展形成现实制约，海外市场开拓仍是中长期需要面对的课题。

　　也就是说，长存控股的营收“基本盘”高度集中于国内头部客户，而在利润更丰厚的海外企业级市场，尚缺乏与三星、美光等巨头正面抗衡的产品力与品牌溢价；地缘政治因素更使得这一短板难以在短期内靠商业手段弥补。

　　非均衡繁荣下的涨价红利

　　与过往由智能手机或 PC 出货驱动的温和周期不同，本轮存储芯片超级周期由AI驱动。

　　存储产品需求端呈现结构性爆发。招股书引述国际数据公司IDC预测称，全球每年新产生数据量将从2025年的175 ZB迅猛攀升至2030年的1003 ZB；高盛研究报告则指出，随着2026年AI智能体进入商用阶段，全球月度Token（词元）消耗量到 2030年将提升至当前的24倍。

　　算力需求增长持续扩大推动头部企业加大投入。根据集邦咨询TrendForce在2026年发布的报告，2024年至2030年，美国四家互联网厂商资本开支将从2283亿美元增至14504亿美元，资本开支占营业收入比例由16.1%增至44.7%。中国四家互联网厂商资本开支将从2024年的330亿美元增至2218亿美元，资本开支占营业收入比例由8.4%增至20.2%。

　　作为云侧AI与智能算力存储的主流选择，企业级SSD需求最为旺盛。集邦咨询TrendForce预测， 2030年全球企业级NAND Flash 需求规模将超132.5万PB，2025至 2030年复合增长率达36.1%，成为半导体存储器市场增长最快的应用领域。

　　消费级产品方面，虽然全球手机、个人电脑出货量有所下滑，但随着端侧AI不断发展，全球应用于手机、平板电脑等智能终端的NAND Flash和应用于个人电脑的消费级固态硬盘需求将在2026年略有下降后有望回升。

　　供给端则出现结构性收缩。2022年至2023年全行业亏损周期中，三星电子、SK海力士和美光科技大幅缩减传统NAND资本开支，将产能与资金倾斜至高附加值的HBM（高带宽内存）和高端DRAM，而晶圆厂新建与扩产需要两到三年，当AI存储需求集中释放时，全行业出现了数个季度的结构性产能缺口。

　　长存控股报告期的财务数据，直观呈现存储行业“盈亏剧烈切换”的行业底色。存储芯片制造属于典型重资产模式，厂房、设备带来大额折旧摊销属于刚性固定成本，不受产品售价变化影响，由此形成极强业绩弹性：上行周期，产能利用率拉高、产品涨价，折旧被摊薄，利润会被显著放大；周期下行，即便收入收缩，折旧依旧照常计提，亏损同样会被放大。

　　2023年行业处于周期谷底，长江存储综合毛利率仅5.45%，NAND Flash业务几乎不赚钱，全年大额亏损191.81亿元。随着AI需求爆发带动供需紧平衡，产品价格迎来报复性反弹。

　　根据招股书数据，2026 年一季度该公司NAND Flash产品产能利用率达到98.02%，产线近乎满负荷运转；NAND Flash产品平均单价较 2025年全年水平上涨172.72%，其中存储芯片单价涨幅达218.00%。以招股书披露的一季度归母净利润、营业收入测算，当期单季净利率约70.96%。

　　招股书警示，当前高景气下的高净利率不能简单线性外推；若海外原厂大规模扩产造成供给过剩，即便营收没有明显下滑，公司依然面临业绩大幅波动、再度陷入亏损的风险。这种大起大落的业绩弹性，也是三星、SK 海力士等全球存储所有IDM厂商共同面对的行业特征。

　　关于未来NAND Flash的供需情况，集邦咨询TrendForce认为，随着2027年产能陆续释放，若终端消费需求持续走弱，2027年下半年NAND Flash供给将趋向宽松。不过，TrendForce补充了一点，如果AI智能体的普及取得突破性进展，将能再度拉动高速SSD增长。

　　也就是说，长存控股这333亿利润，本质上是AI需求爆发与海外原厂产能转移在时间窗口上的一次精准邂逅；但这种邂逅并非常态——一旦供给端的产能瓶颈打开，存储芯片的定价权将重新交还给周期。

　　生存法则：钱、周期、供应链，缺一不可

　　市场普遍将地缘政治与供应链列为半导体公司所面临的重大风险，但对照招股书“特别风险因素”的官方排序，持续高额投入风险、价格及毛利率波动下滑风险，被置于前两位，地缘政治摩擦风险位列第三。资本投入与周期价格回撤，才是悬在存储IDM 企业头顶的首要生存风险。

　　存储芯片行业具备持续高投入属性，产品、技术与工艺迭代迅速，企业需要预判产业趋势，投入巨额资金开展前瞻性研发。报告期内公司累计研发支出约159.53 亿元；规模效应是降本关键，报告期购建长期资产累计现金支出约963.90 亿元。

　　对比国际存储巨头，长存控股产能仍存在差距，未来仍要维持高额产线建设、升级投入，投产后会形成大额折旧摊销，报告期折旧及摊销费用合计约509.49 亿元，是营业成本与期间费用的重要组成。

　　长江存储仍将面临多重经营风险：若资金供给不足，将难以维系高强度资本开支；如果新产品竞争力不足、研发方向误判、工艺迭代滞后，存在市场份额被挤压的风险；一旦技术、市场需求出现重大不利变化，前期重金投入的技术、产能也可能达不到预期商业效益，直接冲击经营业绩。

　　另一大风险来自“周期”。存储芯片行业受供需关系影响呈现显著周期性，虽然全球NAND Flash市场处于供不应求的高景气周期，公司毛利率及净利润规模随之快速上升。但NAND Flash市场高景气度持续时间存在不确定性。当市场需求增速放缓或主要存储厂商快速扩产及重新调配产能导致供给大幅增加时，产品价格可能出现回落。

　　除资本与周期带来的内生经营压力之外，第三大风险来自地缘政治带来的供应链。存储芯片制造对原材料、设备及备品备件要求较高，全球半导体产业链已形成高度专业化协同分工体系。近年来国际贸易政策不稳定因素增加，若相关情况发生重大不利变化，可能对关键机台、备品备件采购、生产经营稳定性以及海外市场开拓造成不利影响。

　　同时，公司核心晶圆制造产能几乎全部集中于武汉东湖高新基地。这种地理高度集中，使其在面对区域电力故障、供水故障或公共突发事件时，存在产线意外中止、设备受损的单点集中风险。

　　知识产权纠纷是全球半导体行业竞争中较为常见的博弈形式。截至2026年6月30日，发行人及其控股子公司尚未了结的主要专利诉讼案件为长江存储、长存美国与美光科技及其关联公司的专利诉讼案件。根据锦天城出具的《关于长江存储控股股份有限公司知识产权诉讼专项法律意见书》，对于发行人所涉前述诉讼案件，发行人败诉风险较低，不会对发行人核心产品技术和持续经营能力产生重大不利影响。

　　招股书的风险排序传递了一个信号：对于长存这样的重资产IDM企业而言，钱能不能持续投进去，投下去的东西能不能卖出好价钱，远比地缘政治的抽象威胁更具现实杀伤力。

　　制衡架构下的效率之问

　　招股书展现出长存控股多元制衡的股权与治理形态。

　　股权结构上，公司不存在控股股东和实际控制人。前两大股东湖北长晟（持股26.54%）与芯飞科技（持股25.35%）持股接近，均未超过30%；大基金一期（持股11.97%）、大基金二期（持股11.38%）、光谷产投（持股9.25%）与国芯基金（持股5.90%）共同参股。招股书披露，公司主要生产经营决策由各方共同协商决议；发行人不存在直接持股的外资股东。多元制衡架构之下，若未来主要股东出现重大分歧，或将带来决策效率方面的潜在挑战。

　　2026年7月，公司修订公司章程，依据《公司法》作出治理安排：取消监事会，原监事会监督职能整体交由董事会审计委员会承担，由会计学专家、独立董事王永海教授担任召集人。董事会合计15席，设5名独立董事，涵盖集成电路微电子、经济与财税领域专家。骨干员工持股计划通过智芯系列30家平台实施，面向公司核心管理与技术人员设置，合计穿透持股比例1.2949%，设置36个月锁定期，整体体量较小，不改变公司无实控人格局。员工入股价格履行国资评估备案程序，用于绑定核心人才。

　　财务层面，得益于2026年一季度的盈利爆发，合并口径累计未弥补亏损收窄至34.04亿元。根据股东会决议，本次发行上市前的滚存未分配利润由本次发行上市后的新老股东共同享有，本次发行上市前的累计未弥补亏损由新老股东相应承担。

　　根据《公司法》相关规则及公司股东会决议，公司实施利润分配应当优先弥补以前年度亏损；在累计未弥补亏损弥补完成之前，公司实施现金分红存在现实障碍。

　　从治理架构看，长存是一家“共治”公司——国有资本、产业基金、管理层各有席位但均无否决权；从股东回报看，它又是一家“暂不分红”的公司——在账面上34.04 亿元的累计未弥补亏损被完全补足之前，尚不具备现金分红的现实条件，投资者只能享受股价增值的想象空间，而非真金白银的股息回报。

　　多元制衡解决了“一人说了算”的风险，但也带来了“谁说了都算”的效率隐忧。

　　存储能力已被确立为数字经济与AI时代的关键底座。长存控股冲刺科创板，是国产 3D NAND产业从技术破局走向公开资本市场的关键节点。

　　但存储芯片产业向来是一场没有终点的重资产长跑，在享受超级周期红利的同时，如何持续消化百亿折旧、推进技术迭代并稳固供应链韧性，将是长存上市后直面资本市场审视的核心命题。